Kompletný sprievodca pre hodnotenie IPO
Dňa 24. marca 2014 spoločnosť Online storage, spoločnosť Box, podala žiadosť o IPO a predstavila svoje plány na získanie 250 miliónov USD. Spoločnosť sa usiluje o vybudovanie najväčšej platformy cloudového úložiska a konkuruje veľkým firmám, ako je Google Inc a jej konkurent Dropbox.
Pri skenovaní prostredníctvom registrácie Box S-1 si môžete všimnúť, že Box je typická IPO spoločnosť v Silicon Valley, s rýchlym rastom výnosov a kopou strát. Ak ste sa už rozhodli investovať do spoločnosti Box Inc, NEČÍTAJTE môj článok o Top 10 najdesivejších podrobnostiach IPO (čierneho) boxu.
Môžete si tiež stiahnuť ďalšie informácie o finančnom modeli Box.
Stiahnite si Box IPO Model
Zadajte e-mailovú adresu Pokračovaním v predchádzajúcom kroku vyjadrujete súhlas s našimi podmienkami používania a zásadami ochrany osobných údajov.
Box Ocenenie IPO
Ako je zrejmé z vyššie uvedeného, rozsiahle straty spoločnosti Box a žiadna ziskovosť nám v krátkom čase ponechávajú menej možností ocenenia tejto firmy pomocou tradičných metód ako Price to EPS (PE), PEG, EV / EBITDA atď. Ako teda zistíme hodnotu Boxu?
Ak sa chcete dozvedieť viac informácií o oceňovaní, môžete si prečítať tento článok o hodnote vlastného imania vs. podnikovej hodnote. Na ocenenie Box IPO som použil nasledujúce prístupy -
- Relatívne ocenenie - Porovnateľné komplexy SAAS
- Porovnateľná analýza akvizície
- Ocenenie pomocou akciových odmien
- Oceňovacie podklady z Box Private Equity Funding
- Ocenenia z ocenenia súkromného kapitálového financovania DropBox
- Zaškrtnite políčko DCF
Nasledujúci graf sumarizuje hodnotenie IPO Boxu podľa iného scenára.
Zhrnutie analýzy
- Nie je možné použiť ocenenie DCF (č. 6), pretože hodnota FCFF je záporná aj pre plánovaný rozpočtový rok19.
- Porovnanie ocenenia Boxu (č. 5) s nedávnym financovaním spoločnosti Dropbox znamená najvyšší rozsah ceny akcií (60 USD / akcia - 65 USD / akcia)
- Porovnateľné kompilácie Acquisition (# 3) poskytujú najnižší rozsah ocenenia ceny akcií (5,2 USD / akcia - 12 USD / akcia)
- Celkovo, ak každej z vyššie uvedených metodík ocenenia pridelíme 20% váhu, potom očakávaná cena IPO Boxu bude $ 27 / akcia
Pozrime sa teraz podrobne na podrobnú analýzu použitých metodík oceňovania Box IPO -
# 1 - Relatívne ocenenie - porovnateľné SaaS Comps
Pri hodnotení výkazu ziskov a strát spoločnosti Box Inc si môžete všimnúť, že spoločnosť Box Inc historicky vykazuje vysokú trajektóriu rastu (> 100%), hrubú maržu 70% - 80%, mieru obnovy viac ako 100% a má príležitosť na ďalší predaj a cross-sell na trhu, ktorý rastie každým dňom. Spoločnosť Box Inc však nebude čoskoro zisková (ani na úrovni EBITDA, pozri graf nižšie)
V takom scenári môžeme použiť buď (a) hodnotu podniku na $ predaj (EV / predaj) alebo (b) priradiť hodnotu na predplatiteľa (EV / predplatiteľ) alebo oboje (a) a (b)
Prečo priradenie EV / predplatiteľa nie je správne?
Viem, že by vás zaujímalo, ako môžeme priradiť hodnotu podniku na základe predplatiteľa? Dokonca som bol zvedavý, či je logické aplikovať hodnotu pre každého predplatiteľa pre Box Inc, napríklad ako to bolo v prípade Twitteru, Facebooku. Box Inc S-1 zreteľne zobrazuje počet predplatiteľov (ako je vidieť na nasledujúcej tabuľke).
Začal som si klásť tieto otázky a bolo mi čoraz jasnejšie, že oceniť Box na základe predplatiteľa nie je možné -
- Čo by mali investori urobiť z 25 miliónov registrovaných používateľov spoločnosti, z ktorých 93% neplatí zákazníkom? - To znamená, že iba 7% platí zákazníkom!
- Aký je konverzný pomer - prevod z používateľov skúšobnej verzie zdarma na platených? Prospekt spoločnosti neposkytuje žiadne údaje týkajúce sa konverzie bezplatných používateľov na platených používateľov.
- Aká bola miera rastu predplatiteľov spoločnosti Box inc? Naznačuje týchto 25 miliónov registrovaných účtov schopnosť spoločnosti Box rásť v nasledujúcich rokoch? Spoločnosť k tomu neposkytuje žiadne údaje.
- Je Box sociálnou sieťou? Je zrejmé, že nie.
Posledná otázka bola pomerne zásadná, pretože na Facebooku a Twitteri sa ako zástupcovia pre jej rast používali metriky sociálnych médií, ako napríklad Mesační aktívni používatelia (MAU), ktoré boli prijateľným prostriedkom ocenenia. Zvýšenie alebo zníženie MAU je kľúčovým ukazovateľom predpovedania ziskov a ocenení. Aktivita predplatiteľa služby Box alebo registrovaní používatelia však priamo nekorelujú so zvýšením / znížením interakcií a s nimi spojenou hodnotou firmy.
Uplatnenie EV / predaja na ocenenie v rámčeku
Zostáva nám teda iba jeden nástroj na oceňovanie, ktorý je možné použiť na ocenenia Box IPO, tj EV / predaj . Pre rýchle porovnanie medzi spoločnosťami SaaS som vzal údaje spoločností SaaS z cloudového indexu BVP.
Skontrolujte tiež, ako sa vykonáva porovnateľná analýza spoločností v priemysle IB. 
Porovnateľné ocenenie SaaS - dôležité poznámky
- Cloudové spoločnosti sa obchodujú v priemere 9,5-násobne EV / viacnásobný predaj.
- Poznamenávame, že spoločnosti ako Xero sú odľahlé hodnoty, ktoré sa obchodujú za 44-násobné zvýšenie EV / tržby (očakávaná miera rastu v roku 2014 je 94%).
- Cloudové spoločnosti obchodujú na EV / EBITDA násobne 32-násobne.
Kolónkové ocenenie
- Rozsah ocenenia spoločnosti Box Inc od 11,02 USD (pesimistický prípad) do 24,74 USD (optimistický prípad)
- Najočakávanejšie ocenenie spoločnosti Box Inc pomocou relatívneho ocenenia je 16,77 USD (očakáva sa).
# 2 - Porovnateľná analýza akvizície
„Analýza porovnateľnej akvizície“ je založená na predpoklade, že hodnotu spoločnosti alebo aktíva je možné odhadnúť analýzou cien zaplatených kupujúcimi majetkových podielov v nahlásených porovnateľných akvizíciách. V nedávnej minulosti došlo k niekoľkým transakciám v rámci domény SaaS. Ďalej uvádzame niektoré z veľkých fúzií a akvizícií v nedávnej minulosti.
Na základe vyššie uvedenej porovnateľnej akvizičnej analýzy môžeme dospieť k nasledujúcim záverom pre Box Valuation -
- Priemerný EV / tržby 7,4x znamená ocenenie bližšie k 1,8 miliardám USD (z čoho vyplýva cena akcie 18,4 USD / akcia)
- Najvyššie EV / tržby 9,7x znamenajú ocenenie 2,4 miliardy dolárov (čo znamená cenu akcie 24,7 USD / akcia)
- Najnižšie EV / tržby 4,1x znamenajú ocenenie 1,1 miliardy USD (čo znamená cenu akcie 9,3 USD / akcia)
# 3 - Box IPO Ocenenie pomocou akciových odmien
Nasledujúca tabuľka sumarizuje podľa dátumu poskytnutia všetky opcie na akcie, obmedzené skladové jednotky a obmedzené ocenenia akcií od 1. januára 2013 do 31. januára 2014:
Pokiaľ ide o podanie Box Inc S-1, použili tri prístupy predovšetkým na oceňovanie odmien na základe akcií -
- Príjmový prístup (rovnako ako prístup DCF) - odhad budúcich peňažných tokov spoločnosti a následné diskontovanie budúcich peňažných tokov.
- Porovnateľná analýza spoločnosti s oceneniami založenými na výnosoch (posledných 12 mesiacov a ďalších 12 mesiacov) a násobkoch EBITDA (posledných 12 mesiacov a doručených 12 mesiacov).
- Analýza transakcií fúzií a akvizícií
Spoločnosť Box Inc dospela k týmto považovaným spravodlivým cenám uplatnením primeraných váh na prístup k príjmom, čo je dôležité pre porovnateľnú analýzu spoločnosti a analýzu transakcií fúzií a akvizícií. Potom sa uplatnila primeraná zľava z obchodovateľnosti vo výške približne 20%.
Zostavil som tieto považované spravodlivé ceny spoločnosti Box Inc, aby som videl, ako sa to za nejaký čas zmenilo.
Ako vidíme z vyššie uvedeného, ocenenie akcií spoločnosti Box Inc dramaticky vzrástlo zo 4,53 USD vo februári 2013 na 14,06 USD v januári 2014 ( neuveriteľný skok o viac ako 200%! ).
Znamená to, že by ocenenie spoločnosti Box Inc pokračovalo v rovnakom tempe aj v budúcom roku? Je možné na základe trendu dospieť k hodnotiacemu číslu?
- Optimistický prípad - 100% zhodnotenie - ak bude podobná hybnosť pokračovať, potom sa ceny akcií môžu na konci januára 2015 dotknúť 30 dolárov za akciu.
- Očakávaný prípad - 50% zhodnotenie - Skok o 50% zo súčasnej úrovne môže viesť k cene IPO Boxu na úrovni 21 USD.
- Pesimistický prípad - zhodnotenie 0% - V podozrivom prípade môže podiel Boxu zostať v blízkej budúcnosti na rovnakej úrovni ako posledná predpokladaná spravodlivá cena 14,1 USD.
# 4 - Oceňovacie podklady z financovania súkromným kapitálom
Aj keď je dobré pochopiť rozsah ocenenia pomocou odmien založených na akciách, lepším opatrením na pochopenie ocenení spoločnosti Box Inc by bolo preskúmať jeho štruktúru financovania súkromným kapitálovým fondom a jeho skutočnú cenu akcií. Nižšie je uvedený graf, ktorý podrobne uvádza implikovanú cenu akcií na rôznych úrovniach financovania.
Všimnite si, ako sa implicitná cena akcií spoločnosti Box Inc od apríla 2010 zvýšila z 1,28 na 18,00 dolárov, čo odráža skok neuveriteľných 1300%! (CAGR 251%).
- Optimistický prípad - 100% zhodnotenie - ak bude podobná hybnosť pokračovať, potom sa ceny akcií môžu na konci januára 2015 dotknúť 36 dolárov za akciu.
- Očakávaný prípad - 50% zhodnotenie - akcie sa môžu obchodovať za zhruba 27 dolárov.
- Pesimistický prípad - zhodnotenie 0% - V podozrivom prípade môže podiel Boxu zostať v blízkej budúcnosti na rovnakej úrovni ako posledná predpokladaná spravodlivá cena 18 dolárov.
# 5 - Oceňovacie podklady z financovania súkromného kapitálu Dropbox
V januári 2014 spoločnosť WSJ uviedla, že Dropbox získal finančné prostriedky vo výške 250 miliónov dolárov od spoločnosti Blackrock a existujúcich investorov a ocenil spoločnosť v hodnote 10 miliárd dolárov. Jedná sa o dodatok k jeho financovaniu v októbri 2011, kedy Dropbox získal 257 miliónov dolárov v hodnote 4 miliárd dolárov (viac ako dvojnásobok za približne dva roky).
| Ocenenie Dropbox | |
| Predaj Dropbox | 200 miliónov |
| Financovanie | 257 miliónov |
| Odhadované ocenenie | 10 000 miliónov |
| EV / predaj | 50X |
DropBox oznámil svoje tržby okolo 200 miliónov dolárov, z čoho vyplýva násobok EV / predaja približne 50-násobok.
- Boxový predaj za FY14 bol 127 miliónov dolárov. Ak pre Box použijeme rovnaký násobok, potom by sa ocenenie dotklo 6 - 6,5 miliárd dolárov.
- Za predpokladu, že po IPO by bol počet akcií Boxu okolo 100 miliónov; potom by hodnota na akciu bola medzi 60 - 65 dolárov na akciu
# 6 - Prístup so zľavnenými hotovostnými tokmi pre ocenenie IPO v boxe
Prístup diskontovaných peňažných tokov (DCF) si vyžaduje predpovedanie a modelovanie budúcich financií. Aj keď príprava finančného modelu bola relatívne jasnejšou úlohou, oblasťou, v ktorej som čelil problému, boli predpoklady (rast predaja, náklady, marže, Capex atď.), Čo všetko viedlo k toku voľných peňazí do firmy.
Prognózovací box, voľný hotovostný tok (FCFF)
Prognózy FCFF spoločnosti Box Inc zahŕňali prípravu integrovaného finančného modelu Box. Tu je však niekoľko základných predpokladov použitých v modeli.
Použitím vyššie uvedených predpokladov zistíme, že spoločnosť v nasledujúcich piatich rokoch negeneruje žiadne voľné peňažné toky!
Nasledujúce pozorovania týkajúce sa modelu DCF pre FCFF
- Box FCFF je škodlivých pre nasledujúcich päť rokov. Myslím si, že nie je správne predpovedať po tomto období, pretože to prináša ďalšiu volatilitu.
- Aj keby sme predpovedali ďalších 5-10 rokov, príspevok Terminal Value k Total Enterprise value by bol minimálne 90-95%. To ponecháva príliš veľa priestoru na chyby, pretože ocenenie Boxu sa môže podstatne zmeniť pri nepatrnej zmene predpokladaného WACC a rýchlosti rastu.
Ak ste v oblasti analýzy spoločností nováčikom, môžete sa pozrieť na túto prípadovú štúdiu Excel Ratio Analysis a dozvedieť sa viac o fundamentálnej analýze.
Ďalšie kroky?
Niečo mi chýbalo? Dajte mi vedieť, čo si myslíte, vaše pripomienky zanechaním komentára
ps - nezastupujem žiadnu sprostredkovateľskú firmu. Vyššie uvedené názory sú mojím hodnotením Box IPO. Snažil som sa čo najlepšie zabezpečiť vecnú presnosť analýzy; Ak však zistíte akékoľvek chyby, neváhajte a poskytnite mi nápravné opatrenia.
Užitočný príspevok
- Pred IPO
- Definitívny sprievodca po Alibaba IPO
- Beta v CAPM
- Koncová hodnota DCF
