Cenné papiere kryté aktívami
Po skončení globálnej finančnej krízy v roku 2008 nastal obrovský rozruch ohľadom niektorých sofistikovaných finančných cenných papierov známych ako CDO, CMBS a RMBS a o tom, ako zohrávali veľkú rolu pri vzniku krízy. Tieto cenné papiere sú známe ako cenné papiere kryté aktívami (ABS), čo je zastrešujúci pojem, ktorý sa používa na označenie druhu zabezpečenia, ktoré odvodzuje jeho hodnotu od súboru aktív, ktorým môže byť dlhopis, pôžička na dom, pôžička na auto alebo dokonca kreditná karta platby.
V tomto článku sa podrobne zaoberáme cennými papiermi krytými aktívami a ich typmi.
- Prečo cenné papiere kryté aktívami?
- Druhy cenných papierov krytých aktívami
- RMBS (cenné papiere kryté hypotékou na bývanie)
- Štruktúra RMBS
- Príklad RMBS (cenné papiere kryté hypotékou na bývanie)
- CMBS (komerčné hypotéky kryté hypotékou)
- Štruktúra CMBS
- CDO (kolateralizované dlhové záväzky)
- Príklad CDO
Prečo cenné papiere kryté aktívami?
Vytvorenie ABS poskytuje príležitosť pre veľkých inštitucionálnych investorov investovať do tried výnosov s vyššími výnosmi bez toho, aby podstupovali ďalšie riziká, a zároveň pomáha veriteľom pri zvyšovaní kapitálu bez prístupu na primárne trhy. Umožňuje tiež bankám odstraňovať pôžičky z účtovných kníh, keď sa kreditné riziko pôžičky dostane na investorov.
Proces združovania finančných aktív tak, aby ich bolo možné neskôr predať investorom, sa nazýva sekuritizácia (procesu sa v ďalších častiach podrobnejšie pozrieme na príkladoch), ktorý zvyčajne vykonávajú investičné banky. V rámci tohto procesu veriteľ predá svoje portfólio pôžičiek investičnej banke, ktorá potom tieto pôžičky zabalí ako hypotekárny záložný list (MBS) a potom ho predá iným investorom, pričom si pre seba nechá províziu.
Druhy cenných papierov krytých aktívami
Rôzne typy ABS sú:
- RMBS (cenné papiere kryté hypotékou na bývanie),
- CMBS (komerčné hypotéky kryté hypotékou) a
- CDO (kolateralizované dlhové záväzky).
V týchto nástrojoch existujú určité prekrývania, pretože základný princíp sekuritizácie zostáva zhruba rovnaký, zatiaľ čo podkladové aktívum sa môže líšiť.
Poďme sa pozrieť na rôzne typy cenných papierov krytých aktívami:
RMBS (cenné papiere kryté hypotékou na bývanie)
- RMBS je typ dlhových cenných papierov krytých hypotékou, kde sa peňažné toky odvodzujú od hypoték na bývanie.
- Tieto cenné papiere môžu obsahovať jeden typ hypotéky alebo kombináciu rôznych typov, napríklad hypotéky typu prime (vysoko kvalitné a vysoko bonitné pôžičky) a subprime (pôžičky s nižším úverovým ratingom a vyššou úrokovou mierou).
- Na rozdiel od komerčných hypoték, okrem rizika nesplácania pôžičiek , hypotéky na bývanie tiež predstavujú riziko splácania pôžičky (keďže poplatky za predčasné splatenie hypotéky na bývanie sú veľmi nízke alebo nulové) pôžičky z pohľadu veriteľa, čo má vplyv na očakávané budúce peňažné toky. .
- Pretože RMBS pozostáva z veľkého počtu malých hypotekárnych úverov na bývanie, ktoré sú kryté domami ako kolaterál, riziko zlyhania s nimi spojené je pomerne nízke (Šance na veľký počet zlyhajúcich dlžníkov v rovnakom čase splácania sú veľmi nízke) ).
- To im pomáha získať vyšší úverový rating v porovnaní s podkladovými aktívami.
- Inštitucionálni investori, vrátane poisťovacích spoločností, boli historicky dôležitými investormi do RMBS, čiastočne kvôli dlhodobým peňažným tokom, ktoré poskytujú.
- RMBS by mohli vydávať federálne podporované agentúry ako Fannie Mae a Freddie Mac, ako aj súkromné inštitúcie ako banky.
Štruktúra RMBS
Poďme sa pozrieť na štruktúru RMBS a na to, ako sú vytvárané:
- Zvážte banku, ktorá poskytuje hypotéky na bývanie a požičala celkové pôžičky v hodnote 1 miliardy dolárov rozdelené medzi tisíce dlžníkov. Banka dostane splátky z týchto úverov po 5 - 20 rokoch, v závislosti od doby splatnosti úverov.
- Teraz, aby banka mohla požičať viac pôžičiek, bude potrebovať viac kapitálu, ktorý môže získať niekoľkými spôsobmi, vrátane emisie zabezpečených / nezabezpečených dlhopisov alebo emisie akcií. Ďalším spôsobom, ako banka môže získať kapitál, je predaj úverového portfólia alebo jeho časti sekuritizačnej agentúre, ako je Federálna národná hypotekárna asociácia (FNMA), všeobecne známa ako Fannie Mae. Kvôli ich prísnym požiadavkám musia pôžičky kúpené Fannie Mae zodpovedať vysokým štandardom (na rozdiel od mimoburzového RMBS vydaného súkromnými inštitúciami, ktoré sú veľmi podobné CDO).
- Teraz Fannie Mae zhromažďuje tieto pôžičky na základe ich držby a prebaľuje ich ako RMBS. Pretože tieto RMBS sú garantované Fannie Mae (čo je vláda podporovaná agentúra), dostávajú vysoký úverový rating AAA a AA. Kvôli vysokému hodnoteniu týchto cenných papierov sú investormi s averziou k riziku, ako sú veľké poisťovacie spoločnosti a dôchodkové fondy, hlavnými investormi do týchto cenných papierov.
Pozrime sa na príklad, aby sme lepšie pochopili RMBS:
Príklad RMBS (cenné papiere kryté hypotékou na bývanie)
Povedzme, že banka má 1 000 nesplatených úverov na bývanie v hodnote 1 mil. USD, každá so splatnosťou 10 rokov. Celkové úverové portfólio bánk je teda 1 miliarda dolárov. Pre jednoduchšie pochopenie predpokladáme, že úroková sadzba všetkých týchto pôžičiek je rovnaká na úrovni 10% a peňažný tok je podobný dlhopisu, v ktorom dlžník každoročne spláca úroky a na konci spláca istinu. .
- Fannie Mae nakupuje pôžičky od banky za 1 miliardu dolárov (banka si môže účtovať ďalšie poplatky).
- ročný hotovostný tok z pôžičiek by bol 10% * 1 mld. = 100 mil. USD
- cashflow v 10. roku = 1,1 miliardy dolárov
- za predpokladu, že Fannie Mae predá 1 000 jednotiek RMBS investorom v hodnote 1 milión dolárov
- Po započítaní poplatkov vo výške 2%, ktoré účtuje Fannie Mae za prevzatie úverového rizika, by výnos pre investorov bol 8%.
Aj keď sa výnos nemusí zdať veľmi vysoký, ak vezmeme do úvahy vysoký úverový rating a výnosy poskytované investičnými cennými papiermi s podobnými úverovými ratingmi, sú o 1 - 2% nižšie. Vďaka tomu sú veľmi atraktívnou možnosťou investovania pre investorov s nízkym rizikom, ako sú poisťovacie spoločnosti a penzijné fondy.
Riziko spojené s RMBS vstupuje do hry, keď dlžníci začnú splácať svoje hypotéky. Malý počet zlyhaní, napríklad 10 z 1 000, nebude mať z pohľadu investora veľký rozdiel, ale ak dôjde k zlyhaniu veľkého počtu dlžníkov súčasne, stáva sa to pre investorov problémom, pretože generovaný výnos sa výrazne zvyšuje. ovplyvnená.
CMBS (komerčné hypotéky kryté hypotékou)
- Komerčné cenné papiere kryté hypotékou sú typom zabezpečenia krytým hypotékou, ktoré je kryté skôr pôžičkami na komerčné nehnuteľnosti ako rezidenčnými nehnuteľnosťami.
- Tieto úvery na komerčné nehnuteľnosti sa poskytujú na nehnuteľnosti, ktoré vytvárajú príjmy a ktoré je možné požičať na nehnuteľnosti, ako sú bytové komplexy, továrne, hotely, sklady, kancelárske budovy a nákupné centrá.
- CMBS sa podobne ako RMBS vytvárajú, keď si veriteľ vezme skupinu nesplatených pôžičiek do svojich účtovných kníh, spojí ich dohromady a potom ich predá v sekuritizovanej podobe ako hypotekárne záložné cenné papiere podobné dlhopisom, pokiaľ ide o ich peňažné toky.
- CMBS sú zvyčajne zložitejšie cenné papiere vzhľadom na povahu podkladových aktív z úverov na nehnuteľnosti. Na rozdiel od hypoték na bývanie, kde je riziko splácania zvyčajne dosť vysoké, v prípade komerčných hypoték to tak nie je . Je to tak kvôli skutočnosti, že komerčné hypotéky zvyčajne obsahujú výluku a značné pokuty za predčasné splatenie , čo z nich v podstate robí pôžičky na dobu určitú.
- Emisie CMBS sú zvyčajne štruktúrované do viacerých tranží na základe rizikovosti peňažných tokov.
- Tranže sú vytvárané takým spôsobom, že prioritné tranže budú znášať menšie riziko, pretože majú prvé právo na generované peňažné toky (splátky úrokov); teda majú vyššie úverové hodnotenie a poskytujú nižšie výnosy.
- Zatiaľ čo podriadená tranža s vyšším rizikom generuje ich peňažné toky z platieb úrokov a istiny; preto majú nižší úverový rating a poskytujú vyššie výnosy.
Štruktúra CMBS
Poďme sa pozrieť na štruktúru CMBS a na to, ako sa vytvárajú:
- Zvážte banku, ktorá poskytuje komerčné hypotéky na nehnuteľnosti, ako sú bytové komplexy, továrne, hotely, sklady, kancelárske budovy a nákupné centrá. A požičal určitú sumu peňazí na rôzne trvanie diverzifikovanej skupine dlžníkov na komerčné účely.
- Teraz banka predá svoje portfólio komerčných hypotekárnych úverov sekuritizačnej agentúre, ako je Fannie Mae (ako sme videli v RMBS), ktorá potom spojí tieto pôžičky do spoločného fondu a potom z nich vytvorí sériu dlhopisov označovaných ako rôzne tranže.
- Tieto tranže sa vytvárajú na základe kvality pôžičiek a rizika s nimi spojeného. Prednostné tranže budú mať najvyššiu prioritu splátok, budú kryté kvalitnými pôžičkami s kratšou dobou splatnosti (keďže riziko je nižšie) a budú mať nižšie výnosy. Juniorské tranže budú mať síce nižšiu prioritu splátok, ale budú kryté dlhodobými pôžičkami a budú mať vyššie výnosy.
- Tieto tranže potom hodnotia ratingové agentúry a pridelené ratingy. Nadriadené tranže budú mať vyššie úverové ratingy spadajúce do kategórie Investičný stupeň (rating nad BBB-), zatiaľ čo nadriadené tranže s nižším ratingom spadajú do kategórie Vysoký výnos (BB + a nižšie).
- To dáva investorom flexibilitu pri výbere typu zabezpečenia CMBS na základe ich rizikového profilu. Veľkí inštitucionálni investori s nízkorizikovým profilom by radšej investovali do tranží s najvyššou prioritou (rating AA a AAA), zatiaľ čo rizikoví investori, ako napríklad hedžové fondy a obchodné firmy, môžu z dôvodu vyšších výnosov uprednostniť dlhopisy s nižším ratingom.
CDO (kolateralizované dlhové záväzky)
- Zabezpečené dlhové záväzky sú formou štruktúrovaného zabezpečenia zabezpečeného aktívom, pri ktorom sú jednotlivé aktíva s pevným výnosom (od hypotéky na bývanie a podnikového dlhu až po platby kreditnou kartou) združené a prebalené do samostatných tranží (ako sme videli v prípade CMBS) na základe podkladových aktív s pevným výnosom a potom sa predajú na sekundárny trh.
- Rizikový profil rôznych tranží vytvorených z rovnakého súboru aktív s pevným výnosom sa môže podstatne líšiť.
- Splátkam sú ratingové agentúry pridelené úverové ratingy na základe rizika, ktoré nesú.
- Nadriadená tranža má najvyššie hodnotenie AAA, pretože so sebou prináša najnižšie riziko, aj keď s nižšími výnosmi. Stredné tranže s miernym rizikovým ratingom medzi AA a BB sú známe ako mezanínové tranže.
- Spodná tranža, ktorá má najnižšie hodnotenie (vo finančnom jazyku, nevyžiadané hodnotenie) alebo je bez ratingu, sa nazýva tranža vlastného imania a predstavuje najvyššie riziko a vyšší očakávaný výnos.
- V prípade, že pôžičky v skupine začnú zlyhávať, tranža vlastného imania bude prvá, ktorá utrpí straty, zatiaľ čo nadriadená tranža môže zostať nedotknutá.
- Zaujímavým aspektom CDO je, že môžu byť vytvorené z akéhokoľvek aktíva s pevným výnosom, ktorým by mohli byť dokonca aj iné CDO.
- Napríklad je možné vytvoriť nový CDO spojením rizikových hypoték alebo tranží vlastného imania mnohých ďalších CDO (ktoré majú v zásade nevyžiadanú rating) a potom vytvorením nadriadenej tranže z tohto CDO, ktorá bude mať v porovnaní s ostatnými podstatne vyššie hodnotenie. k podkladovému aktívu (skutočný proces je oveľa komplikovanejší, ale základná myšlienka zostáva rovnaká).
- Toto bola bežná prax počas rokov pred finančnou krízou a mala hlavnú úlohu pri vytváraní bubliny aktív.
- Subprime hypotéky sa svojím spôsobom stali palivom pre vytváranie takýchto cenných papierov a boli vyplácané komukoľvek a všetkým bez potrebnej náležitej starostlivosti.
Príklad CDO
Pozrime sa na príklad, aby sme lepšie pochopili CDO:
Zvážte banku, ktorá má 1 000 nesplatených pôžičiek (vrátane rezidenčných a komerčných) v hodnote 1 milión dolárov, každá so splatnosťou 10 rokov. Celkové úverové portfólio banky teda predstavuje 1 miliardu dolárov. Pre jednoduchšie pochopenie predpokladáme, že úroková sadzba všetkých týchto pôžičiek je rovnaká na úrovni 10% a peňažný tok je podobný dlhopisu, v ktorom dlžník každoročne spláca úroky a na konci spláca istinu. .
- Investičná banka nakupuje pôžičky od banky za 1 miliardu dolárov (banka si môže účtovať ďalšie poplatky).
- ročný hotovostný tok z pôžičiek by bol 10% x 1 mld. = 100 mil. USD
- cashflow v 10. roku = 1,1 miliardy dolárov
- Teraz, za predpokladu, že investičná banka spojí tieto pôžičkové aktíva a prebalí ich do troch tranží: 300 000 jednotiek hlavnej tranže, 400 000 jednotiek medziposchodovej tranže a 300 000 jednotiek tranže vlastného imania v hodnote 1 000 dolárov.
Pre jednoduchosť výpočtu si napríklad ukážeme, že investičná banka zahrnie do nákladov svoje provízie
- Pretože riziko pre tranžu Senior je najnižšie, povedzme, že kupón, ku ktorému dospeli, je 70 dolárov za jednotku. Výsledkom je pre nich výnos 7%
- V prípade mezanínovej tranže je odhadovaná suma kupónu 90 dolárov za jednotku, čo im dáva 9% výnos
- Teraz pre tranžu vlastného imania bude suma kupónu zvyšná suma zostávajúca po vyplatení Senior a Mezzanine
- Celková výplata tranže pre seniorov = 70 x 300 000 dolárov = 21 mil. Dolárov
- celková výplata do mezanínovej tranže = 90 $ x 400 000 = 36 mil. USD
- Zostávajúca suma pre akciové tranže bude teda 100 mil. USD - (21 mil. USD + 36 mil. USD) = 43 mil. USD
- Výplata za jednotku kupónu vyjde = 43 mil. USD / 300 tis. = 143,3 USD
- To dáva držiteľom akciovej tranže výnos 14,3%
V porovnaní s ostatnými tranžami to vyzerá veľmi atraktívne! Pamätajte však, že tu sme vzali do úvahy, že všetci dlžníci zaplatili svoje platby a že platby boli v omeškaní s 0%
- Uvažujme teraz o prípade, keď v dôsledku krachu trhu alebo spomalenia ekonomiky tisíce ľudí prišli o prácu a teraz nie sú schopní splácať úroky zo svojich pôžičiek.
- Povedzme, že to povedie k tomu, že 15% dlžníkov nesplatí svoje úrokové platby.
- Takže namiesto toho, aby celkový hotovostný tok bol 100 miliónov dolárov, vychádza to na 85 miliónov dolárov
- Celkovú stratu vo výške 15 mil. USD prevezme tranža vlastného imania a zostane im 28 mil. USD. To vyústi do kupónu na jednotku vo výške 93,3 USD a výnosu 9,3%, čo je takmer rovnaké ako v medziposchodovej tranži.
To zdôrazňuje riziko spojené s nižšími tranžami. V prípade, že zlyhanie bolo 40%, bola by vymazaná celá výplata kupónu tranže vlastného imania.
Ďalšie články súvisiace s derivátmi, ktoré by sa vám mohli páčiť
- Definícia úrokových derivátov
- Ceny dlhopisov
- Čo je sklon výťažkovej krivky?
- Investičné cenné papiere
